资产负债率：规模冲刺后近七成房企负债超80%

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评论:市场在下跌，头部在减速，资金在收紧。随着房企半年度报告的披露即将结束，房企对冬天和未来给出了真诚或高调的回答；如何生活，如何生活得更好，是摆在每个人面前的共同问题。不同的是，每条护城河的宽度和深度都不一样。从本期开始，《今日北京商报》、《新北京楼市周刊》推出了针对房企半年报的专项计划——寻找房企的壕沟，寻找行业评估的样本。

随着中期报告的深入披露，房地产行业的财务状况已经浮出水面。作为一个资本密集型行业，房地产一直是少数几个买卖双方可以同时使用杠杆的行业之一。今天，买方市场的杠杆率不断受到挤压，但卖方市场的杠杆率，即开发商的水平，却在不断上升。

据风和房企发布的2019年半年报统计，《今日北京商报》记者发现，截至发稿时，前30家房企中有近70%披露半年报的资产负债率超过80%，有的甚至攀升至95%；能够更好地反映房地产企业杠杆水平的净负债率已经成为这个行业的一个“不可告人的秘密”。越来越多的企业选择在半年度报告中避免这一数据；相比之下，开发商的现金流日益恶化。随着行业进入寒冬，一直在借助杠杆扩张的房地产企业很清楚降低杠杆的重要性，唯一的选择就是不拿地，慢慢拿地，快速还钱。

整体可控:部分企业存在流动性压力

截至发稿时，房地产行业的半年度报告尚未完全披露。因此，根据中国指数研究院早前发布的《2019年上半年品牌住宅企业销售业绩排名》，前30名企业的股本金额门槛为365亿元。为了了解2019年上半年销售较好的房地产企业的债务表现，《今日北京商报》记者对榜单前30名房地产企业的债务数据进行了统计。

截至8月26日，风能数据显示，前30家房企中共有19家房企发布了中期报告，其中13家房企资产负债率超过80%，占披露房企的68.42%；其中，有两家房地产企业已超过90%大关:中良控股(港股02772)，上市一个多月，该指标达到95.25%；融创中国(港股01918)，位于房地产企业第一阵营，2019年上半年资产负债率为90.84%。

榜单中资产负债率低于80%的前30名有7家，分别是中海地产、华润置地(港股01109)、龙湖集团(港股00960)、绿城中国(港股03900)、远洋运输集团(港股03377)、雅居乐地产和龙光地产(港股03380)，其中曾经有“净利润之王”

在房地产行业中，资产负债率一直被视为评价住宅企业负债水平的综合指标。由于初始投资大、资产负债率低，无法发挥良好的财务杠杆作用，这将使企业的融资成本更高；资产负债率高导致企业财务风险，进而导致企业偿付能力弱，甚至可能导致资不抵债和破产。业界普遍认为80%是房地产企业资产负债率的警戒线，85%是红色警戒线。

现实也表明，在融资方面，如果房企的资产负债率超过85%，很有可能因为负债过多而被排除在外。国家发展和改革委员会此前发布的《关于支持优质企业直接融资进一步增强企业债券服务实体经济能力的通知》中提到，应支持建筑业和房地产业营业收入超过300亿元的企业发行融资债券。其中，对房地产企业的要求是总资产大于1500亿元，营业收入大于300亿元，不超过行业资产负债率的重点监管线；如果关键监管线没有明确界定，原则上资产负债率不得超过85%。

“总的来说，开发商85%的资产负债率数据是可以容忍的，但是有些企业超过了这个指标，这可能会在一定程度上造成运营安全问题。这类企业应该警惕赎回的压力。一旦销售增长不可持续，就会有流动性压力。”易居研究中心的研究主任严跃进提醒说。

净负债率:半数房企回避

天津松江(600225，临床股票)以517.67%排名第一

除了资产负债率，开发商不愿提及的另一项债务数据也有上升趋势。

所谓净负债比率是(计息负债-货币资金)/净资产，其中计息负债是短期贷款、一年内到期的长期贷款、长期贷款、应付票据和应付债券的总和。在该计算公式中，预售款的影响被忽略。

根据wind数据，截至8月26日，100多家从事房地产开发的上市公司已经披露了半年度报告或中期业绩报告，其中近一半没有披露净负债率。从公布净负债率数据的房地产企业来看，金融街(000402，股票咨询)、北京城建(600266，股票咨询)、法华证券(600325，股票咨询)和蓝光地产等21家企业的净负债率均超过100%。

天津松江居高负债房企之首，净负债率为517.67%；华源地产(600743) (257.55%)、天地源(600665) (275.2%)和嘉凯诚(000918) (213.91%)均超过200%；法华股份(198.44%)、珠江实业(600684、咨询股份)(193.76%)、格力地产(600185、咨询股份)(189.21%)等企业也接近200%。

上述资产负债率是总负债除以总资产的概念，也是房地产企业中期报告发布时基本披露的一个指标，以供外界用来衡量企业的负债水平。原则上，住房企业的总负债越高，资产负债率越高。

由于我国房地产业实行预售制度，房屋竣工交付前产生的预售款形成一种金融负债，但这种负债不需要支付利息，最终将随着项目的竣工交付转化为结算收入。因此，在计量房地产企业的实际负债时，有必要消除预售款对总负债的影响。因此，业内人士一致认为，负债总额和资产负债率不能真实反映房地产企业的负债情况。相比之下，很少披露的房地产企业净负债率(净贷款率)可以直接反映房地产企业的财务结构。净负债率越高，企业的财务杠杆就越高。

事实上，由于房地产行业的资本密集型性质，整个房地产行业正面临着高负债的局面，甚至一些快速增长的房地产企业以“净负债率达到100%”为目标，但更多的房地产企业不向外界披露净负债数据，一些房地产企业选择在财务报表上“下功夫”，利用高财务杠杆粉饰高负债的事实。

房地产企业的高净负债率意味着企业的经营安全风险有所增加。业内人士认为，在行业调整期间，过去扩张力度大、征地成本高、融资渠道窄的中小房企抗压能力较弱。一旦项目销售不畅，很难收回现金，无论是债务偿还额还是资金成本都会给房企带来很大压力。然而，在当前低迷的市场环境下，包括万科和碧桂园(香港股市02007)在内的许多领先房地产企业都多次表示，减少债务和促进支付是企业发展的重中之重。

“房企的负债规模很大，这与行业本身有关。房地产行业的大规模资本投资要求他们寻求新的融资动力。这也与最近收紧资金有关。”严跃进说。

现金流:只有万科和碧桂园是领先的房地产企业

正如硬币有两面一样，高负债对企业的影响既有好的一面，也有坏的一面。当市场火热而市场黯淡时，高负债扩张的房地产企业面临着两种截然相反的局面。

业内一些分析师认为，房地产是一个高杠杆行业，一方面，高杠杆决定了房地产企业能否做大。业内有许多通过增加杠杆来做大的典型例子，近年来第一阵营中许多住宅企业的快速发展就证实了这一点。福建、广东的一些房企就是“高负债、高发展”的亮点。另一方面，如果外部融资不畅，内部销售放缓，行业高周转率不起作用，尤其需要警惕房地产企业偿债高峰带来的财务压力。

要判断房地产企业的负债率是否合理，业内人士的观点是，首先要明确判断的角度。债权人最关心的是能否按时收回本金和利息。他们希望债务比率越低越好。股东们担心借贷资本的成本。当总资本的利润率高于借款利率时，负债率越大越好，反之亦然。从经营者的角度来看，如果债务很大，超过了债权人的能力，企业就没有钱可借；如果不借钱，就表明企业没有足够的能力利用债权人的经营活动。因此，经营者应权衡得失，确定合理的负债比率区间。

目前，如何把握规模与负债之间的利润平衡是一个巨大的挑战。现金流是否充足直接决定了房地产企业能否生存。据梳理，目前只有万科和碧桂园是现金流为正的领先房地产企业。其中，万科2019年上半年实现现金流量修正88.6亿元，去年上半年为负值；碧桂园今年上半年的经营现金流也保持正值。

“抓紧收钱”也开始越来越频繁地出现在房地产企业的公开声明中。或增加融资，或加速盈利，或减少支出等。，被房地产企业纷纷解读为降低负债率。然而，在资金链紧张的情况下，房地产企业不得不减少甚至暂停土地收购，以减少现金支出。例如，8月初，R&F报告称“下半年暂停征地”，融创董事长兼执行董事孙宏斌也在近期的中期业绩发布会上表示，“下半年基本没有征地目标”。

“目前，整个行业都在高喊‘减少债务，稳定现金’。对于单个企业来说，规模冲刺的目标因为减少债务而降低，这不足以影响企业在行业中的规模。恰恰相反，正因为整个行业采取了同样的发展战略，所以可以看出，目前的政策环境和市场环境对员工有着类似的激励作用。”和硕首席分析师郭毅表示，在市场低迷时期，合理减少负债，保持稳定的现金流，可以确保企业在市场波动时期平稳过渡。