中证报头版：科创板市场化定价机遇风险并存

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科技股首批新股集中发行，相关股票的定价也引起了市场关注。截至7月11日，首批25家企业全部披露了发行公告，并确定了发行价格。

根据迄今披露的数据，25家企业的定价已经超过了市盈率的23倍。其中，中威公司(688012)2018年按扣除净利润计算的市盈率为148.79倍，为目前最高。25家同口径企业的市盈率中值为46.15倍。

目前，科技板块企业的定价似乎“偏高”，但在亏损企业已经能够上市的背景下，“市盈率”仍然是判断定价水平的唯一标准，这就不可避免地意味着“开船求剑”。

随着估值定价限制的放开，估值系统变得更加立体化。投资者还应该从动态市盈率、市盈率、企业价值倍数(ev/ebida)和市场利润增长率(peg)等角度全面解读科技股新股的定价，客观理解科技企业的估值。

例如，专业人士指出，作为处于高成长阶段的高科技企业，中国微公司需要大量的R&D投资来突破更先进的技术节点，需要大量的销售费用来拓展更多的客户。因此，销售收入的增长率能够更好地反映公司的价值，销售收入比率法比市盈率法更适合于公司的估值。

然而，不可否认的是，第一批科技板块企业确实因为题材的稀缺性而享有一定程度的估值溢价。

仅从认购倍数来看，我们可以看出市场追求科技创新的板标的目的。例如，规模较小的安吉科技(688019)、白金科技(688333)和乐心科技(688018)的认购倍数一般在330倍以上。发行规模为18亿股的中国郝彤(688009，诊断股)的认购倍数相对较低，为125倍，但对于发行规模为数百亿股的企业来说，仍是相当可观的。在市场认购热情高涨的背景下，一些企业不可避免地会出现估值溢价。从经济学的角度来看，适度的溢价是繁荣的基础。如果企业的估值过于苛刻，甚至有“估值干净”，这本身就是一种非理性的态度。如果我们以这种态度看待科技股，就很难建立中国版的纳斯达克。

然而，在接受市场定价结果的同时，我们也必须面对市场定价带来的失调和一些可能的风险。

首先，在市场化发行下，新股上市后的走势将不同于其他市场的新股。经过一段时间的实践，政策红利下的新股无风险收益率将趋于消失，“不败新股”将成为一个随机事件。

回顾2009年至2012年新股发行改革，在市场化发行措施长期稳定实施后，市场约束的力量逐渐显现，新股发行经历了一次破浪。首次公开发行的市盈率也超过了100倍，并逐渐回到30倍以下。投资者在参与新的竞争时应考虑自身的风险承受能力，并在可能出现的突破性风险下做出审慎的选择。

其次，高价发行也可能导致IPO初始阶段的大幅波动。首批在创业板上市的28只股票平均市盈率为56.60倍。在创业板第一批企业流动性芯片供应紧张的情况下，28家企业首次上市后，当日平均涨幅达到106.23%，但多数股票在市场热情降温后进入了长时间的股价调整期。例如，华谊兄弟(300027)开盘第一天上涨122.74%，一周后跌破发行价。

总之，科技局的改革是一项复杂的系统工程。正如上海证券交易所副总经理刘培所说，对于科技板块的新机制安排，市场各方都需要一个熟悉和适应的过程。这些机制在未来的科技发展中很可能会遇到各种挑战。特别是在科技板块开放的初期，市场各方尤其是投资者需要关注科技板块交易体系的新变化，理性参与，谨慎交易，防范风险。

科委的改革不能倒退。从行政控制下的“新投机”惯性思维到市场机制下的理性价值投资思维的转变是一个渐进的过程，不可能一蹴而就。包括新股供求的基本平衡、有效的市场约束、成熟的投资理念等。，这需要一定的时间来适应调整，需要充分而持续的实践，需要各方形成共识并坚定地坚持市场化的定价方法。