扭转居民部门杠杆率快速增长趋势的政策建议

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在稳步推进结构性去杠杆化的过程中，住宅行业杠杆率不断上升的趋势仍在继续，尤其是住房贷款压力越来越大，相关债务风险逐渐积累。为了扭转住宅行业杠杆率快速增长的趋势，建议采取“先降低杠杆率增长率，再降低杠杆率水平”的去杠杆化策略。

智囊团观点

■许

近年来，中国去杠杆化进程取得初步成效，宏观杠杆过度增长得到有效抑制。2018年，实体经济部门的杠杆率自2011年以来首次下降。在稳步推进结构性去杠杆化的过程中，住宅行业杠杆率不断上升的趋势仍在继续，尤其是住房贷款压力越来越大，相关债务风险逐渐积累。自2018年以来，居民部门债务出现了一些新变化，如短期消费贷款快速增长，居民债务杠杆率地区间趋同，应引起高度警惕。新存款和贷款的负差已经显著缩小，值得进一步观察。当然，要扭转住宅行业杠杆率的快速增长趋势并不容易。建议采取“先降低杠杆率增长率，再降低杠杆率水平”的去杠杆化策略。

2018年住宅行业杠杆率上升的趋势仍在继续

纵向比较，杠杆率和债务水平仍在上升。根据国际清算银行的最新数据，中国住宅行业的杠杆率(以住宅行业信贷余额占当年国内生产总值的比例衡量)从2017年的48.4%上升到2018年的51.5%(根据2018年第三季度的最新数据，如果没有特别说明，则代表2018年的整体情况，相关比例计算根据年利率进行调整)。 同期居民部门债务累计达到45.6万亿元，特别是2018年，金融机构居民部门新增贷款创历史新高，增长7.4万亿元，连续两年超过7万亿元大关。

横向比较而言，中国继续提高杠杆率。2018年，去杠杆化是各国住宅行业的普遍趋势，全球住宅行业的杠杆率为59.2%，同比下降3.6个百分点。除了发达经济体持续去杠杆化之外，新兴市场经济体的杠杆率也自2008年国际金融危机以来首次下降，比前一年下降了1.7个百分点。尽管中国住宅行业杠杆率绝对水平在44个样本经济体中排名第26位，属于中低水平，但杠杆率上升趋势明显，2017年超过爱尔兰，2018年超过奥地利。目前，中国与德国的差距仅为1.2个百分点，德国正以目前的速度增长，有望在2019年超过德国。

抵押贷款压力仍在增加。目前，住房贷款是我国住宅行业的主要债务形式，住房贷款的发放基本上决定了住宅行业的杠杆率。2018年，住房贷款余额分别占家庭可支配收入的73.6%和家庭储蓄的40.5%，分别超过70%和40%。这表明债务积累的速度快于居民收入和储蓄的增长，居民偿还抵押贷款的压力并没有减轻。根据住宅部门的本金和利息与可支配收入的比率，2018年的偿债比率上升至10.9%，高于大多数发达经济体(发达经济体的平均值为9.8%)，而抵押贷款服务比率为6.6%，占住宅部门整体偿债比率的60%以上。

住宅行业债务变化的三个新现象

短期消费贷款增长迅速。自2017年以来，住宅行业的短期消费贷款突然激增，超过了同期住房贷款的增长率。这一趋势持续到2018年，住宅行业新增短期消费贷款近2万亿元，连续两年创新高，短期消费贷款余额达到8.8万亿元，同比增长29.3%，比同期住房贷款增速快12.2个百分点。然而，同期社会消费品零售总额同比增速继续放缓，近年来首次低于10%。这反映出目前住房支出的增加透支了部分家庭的消费能力，转而使用短期消费贷款来维持消费水平，或避免抵押贷款首付比例的限制。

地区间债务杠杆率趋同明显。从地区分布来看，近年来住宅行业债务杠杆比率有两个趋同特征。首先，经济发展水平越高，住宅行业的杠杆率就越高。上海和北京的杠杆率高于全国平均水平，而中西部省份的杠杆率基本低于全国平均水平。第二，经济发展水平越低，住宅行业的贷款增长越快。例如，2018年，海南和广西的住宅部门贷款增速超过20%，而上海和北京的增速不到15%。可以看出，不同地区经济发展水平的差异不仅决定了居民部门债务的存在，也影响了未来债务的演变。结合目前的现实，发达地区的债务加杠杆空已经变得相对有限，而欠发达地区的债务正在迅速积累，两者的杠杆比率趋于趋同。

新存贷款负差已经大大缩小。所谓负缺口是指年度新增存款和新增贷款之间的差额。如果差额为负，称为负缺口，表示当年新增存款低于同期新增贷款。2018年，金融机构新增居民存款达到7.2万亿元，创历史新高，同比增长2.6万亿元。特别是新增贷款负差从2017年的2.5万亿元大幅降至1600亿元。相反，2018年居民、非金融企业和政府部门新增存款总额同比增长1100亿元，新增贷款负差高达2.8万亿元。原因主要是房地产调控政策收紧。据统计，自2018年以来，全国各地房地产调控次数已达405次，比上年大幅增长近80%。正是由于监管政策等因素的影响，居民购房意愿下降。突出表现是居民部门定期存款大幅增加，年增量从2017年的3万亿元攀升至2018年的5.4万亿元，同比增长2.4万亿元，创历史新高。当然，这一趋势还有待进一步观察，新存贷款负差再次扩大的可能性也不排除。

政策建议

目前，要扭转我国住宅行业杠杆率快速增长的趋势，“先降低杠杆率增长率，再降低杠杆率水平”是一种相对安全的去杠杆化策略。简而言之，去杠杆化过程包括两个步骤。第一步是在短期内减缓增加杠杆的速度，第二步是在中长期内逐步降低杠杆的总体水平。这一战略思路不同于美国在次贷危机后以经济硬着陆为代价而采取的迅雷战略，但仍坚持稳步前进，确保经济运行在合理区间，特别是当经济下行压力较大，实体经济主要依赖银行信贷融资时，短期内快速降低杠杆的使用会对经济产生相对明显的负面影响；这也不同于日本在平成萧条时期的长时间拖延，这对经济有着长期影响。相反，它主动处理新出现的和趋势性的问题，以便在问题发生之前预防问题，在混乱之前处理问题。

财务管理部门应从“总量控制和结构优化”的角度，有效约束驻地部门的杠杆率，实现可持续增长。首先，根据审慎原则控制居民部门的总负债水平(尤其是住房贷款)。在需求方面，根据当前债务与未来预期收入的匹配情况，对债务收入比、抵押价值比等指标设定相应的借款门槛条件；在供给方面，对住房贷款增长、贷款损失准备金和贷款限制条件进行了反周期调整。二是规范金融机构信贷活动，优化信贷结构。以住房贷款为例，一方面，充分利用个人信用信息系统，有效开展信贷工作，防止“首付贷款”、“现金贷款”等违规行为，严格限制投资投机和高杠杆过度借贷；另一方面，我们将制定差别化的住房信贷政策(如首套住房贷款的优惠利率等)。)，并优先考虑信贷资源，以满足首次置业和自住住房群体的需求。

各地政府和房地产行业主管部门要坚持“房子是为了生活，不是为了投机”的定位要求，围绕稳定地价、稳定房价、稳定预期的监管目标，构建房地产市场稳定健康发展的长效机制，坚决防范和化解房地产市场风险。一是进一步巩固地方调控房地产市场稳定的主体责任。按照“按市落实政策，分类指导”的原则，具体落实地方政府稳定房价、控制租金的主要责任，通过建立房地产市场评估监测预警系统，有效落实地方房地产调控工作的评估考核机制。第二，有针对性地增加住房和土地的有效供应。根据供需情况，科学编制年度住房用地供应计划，保持合理稳定的住房用地供应规模，有效提高中低价位和中小套型普通商品住房的供应比例，建立房价与地价联动机制，防止地价推高房价。三是加强舆论引导和期望管理。建立科学的监控体系，加快建设基于大数据的全国房地产市场监控体系，为分析判断房地产市场形势和实施有效调控提供技术支持，引导舆论，稳定市场预期。

(作者:中国宏观经济研究院投资研究所)