债转股成企业去杠杆重点 下半年有望“增量扩面”

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[摘要]目前，企业去杠杆化的任务十分艰巨。中国社会科学院发布的2019年第一季度中国杠杆率报告显示，2019年第一季度宏观杠杆率达到历史最高水平。其中，非金融企业的杠杆率反弹幅度最大。

中国政府正在积极控制去杠杆化和稳定增长之间的平衡，并将债转股作为企业去杠杆化的一个重要砝码。

8月16日，国家发展和改革委员会发言人孟伟在新闻发布会上回答了《时代周刊》记者的提问，他表示，企业部门的结构性去杠杆化与稳定增长之间不存在矛盾。至于下一步去杠杆化的具体措施，孟伟表示，他将重点关注三个方面，包括推进市场化债转股的增量、扩张和质量提升，稳步清理“僵尸企业”，完善企业债务风险监控和预警机制。

目前，市场化债转股正在加速进行。根据国家发展和改革委员会的数据，今年年初以来，新签署的市场化债转股金额约为3900亿元，新落地金额约为3800亿元。

然而，以市场化和法治化为特征的债转股仍需解决许多问题。中国黄金集团首席经济学家万喆认为，在推进债转股的过程中，不仅要完善法律保障和监管措施，还要进行现代公司治理。今后如何完善配套措施，激活参与机构的活力，将决定“扩大覆盖面，提高质量”的目标能否尽快实现。

以债转股为企业去杠杆化的重点

目前，企业去杠杆化的任务十分艰巨。中国社会科学院发布的2019年第一季度中国杠杆率报告显示，2019年第一季度宏观杠杆率达到历史最高水平。其中，非金融企业的杠杆率反弹幅度最大。

一方面是企业的高杠杆率，另一方面是下半年国内经济承压。如何处理去杠杆化和稳定增长的关系？孟浩提出，一方面，要加强去杠杆化的方向，防止风险不断积累；另一方面，要防止高负债企业债务风险的集中爆发，避免低负债企业未得到满足的合理投融资需求。

“这就要求在选择去杠杆化手段时，要注意运用发展导向的手段，包括以市场为导向的债转股，多渠道补充企业资本，引进高质量的战略投资者，盘活现有资产，优化企业债务结构。”孟伟说道。

债转股作为处置不良资产的一种手段，是指银行对企业的债权转化为资产管理公司对企业的股权，是企业脱困的“利器”之一。今年第二季度以来，去杠杆化的相关政策已经深入出台，企业去杠杆化的具体行动计划也于近期出台。7月29日，《2019年降低企业杠杆率工作要点》(以下简称《工作要点》)正式发布，共4章21条。其中，债转股有11家，占总数的一半以上，这表明政府对市级债转股十分重视。

在接受《时代周刊》采访时，很多业内人士认为债转股是减轻企业债务负担、实现企业发展的有效途径。孟伟表示，市场化债转股可以在减少企业债务的同时增加股权资本，见效快，对企业生产经营影响小。通过引入外部股东，以市场为导向的债转股为企业提供了一个改善治理结构、清理资产和调整业务的良好机会。

金融资产投资公司成为主力军

在过去的三年中，工业、农业、中国、建设和交通五大银行成立了金融资产投资公司，重点实施市场化和合法的债转股。《工作要点》还提出推动金融资产投资公司在市场化债转股中发挥“主力军”作用。

中国保监会统计信息与风险监管司司长刘志清近日表示，目前，金融资产投资公司已经实施了254个债转股项目，总金额达4000亿元。北京师范大学公司治理与企业发展研究中心主任高明华认为，金融资产投资公司参与债转股较早，积累了一些经验。特别是，如何有效参与债转股企业的公司治理，金融资产投资公司相对于其他类型的企业具有一定的优势，能否有效改善债转股企业的公司治理，直接关系到债转股的成功。

前海开源基金董事总经理杨德龙也对《时代周刊》记者进行了分析，称金融资产投资公司在资产定价方面有很强的研究能力和一定的优势。

然而，目前以市场为导向的债转股存在风险权重高、资本占用多的问题。根据规定，商业银行因市场化债转股而持有的上市公司股份的风险权重为250%，而非上市公司的风险权重为400%，远远高于各类债权的风险权重。

为了解决上市问题，《工作要点》提出支持商业银行发行永久债券补充资本；鼓励外商投资金融资产投资公司和其他债转股机构。

“这可以提高相关机构参与债转股的积极性。”杨德龙指出，参与机构应该找到共同利益并盈利，这样债转股才能持续。

高明华分析，债转股既需要充足的资本，又需要丰富的公司治理经验，商业银行和外资的参与可以解决这两方面的一些瓶颈。“当然，更重要的是金融资产投资公司在这两个方面的优势。”

“增量扩张”仍存在两大问题

政府的积极纾困并不意味着所有陷入困境的企业都能实现债转股。根据中国银行业监督管理委员会2018年6月发布的《金融资产投资公司管理办法(试行)》，债转股对象企业应具备发展前景好但暂时困难的条件、符合国家行业发展方向的产品以及良好的信用状况。

《工作要点》提出鼓励以优先股形式进行市场化债转股，扩大非上市非公股公司债转股试点范围。同时，支持实施面向市场的民营企业债转股，鼓励面向市场的优质企业债转股。

目前，民营企业债转股项目还很少。根据国家发改委的数据，截至2019年4月底，仅有24个民营企业债转股项目落地。根据郭进证券(600109)8月份发布的研究报告，本轮实施债转股的企业主要是国有企业，其中地方国有企业占比最高，达到59.49%，而民营企业仅占15.19%。

高明华认为，民营企业的债务负担更重，债转股的需求更大。然而，需要债转股的民营企业的公司治理问题也很突出，金融资产投资公司对此非常关注。

债转股过程中的定价问题是各方关注的难点。“对于国有企业来说，定价低，可能会有流失国有资产的嫌疑；如果价格高，金融资产公司的风险就会增加。对民营企业来说，定价低，债务负担不会减轻多少，积极性也会降低。”明——高华说。

根据《郭进证券研究报告》，目前债转股的定价仍主要由执行机构和各企业逐一协商，缺乏独立的第三方评估机构和成熟的债转股定价和交易市场，在一定程度上影响了债转股的效率。

此外，高明华认为，金融资产投资公司如何参与债转股企业的公司治理也是一个难点。“金融资产投资公司有优秀的公司治理人才吗？如果参与度较弱或方法不当，债转股企业的公司治理将难以改善，企业绩效将难以提高，债转股的效果将大大降低。”