海通宏观10月经济数据点评：经济继续放缓 筑底仍有希望

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经济继续放缓，仍然有望见底！

——10月份经济数据回顾

(海通宏宇博)

摘要

11月14日，统计局发布了19年来1月至10月的经济数据。以下是我们的解释:

工业生产再次减弱。10月份工业增加值增速为4.7%，明显低于9月份，意味着工业生产再次疲软。从这个角度来看，主要行业的增长率普遍下降。一方面，受去年同期“抢出口”带来的高基数效用的影响，装备加工业的生产普遍减弱。另一方面，对房地产和基础设施的投资已经放缓，这使得原材料行业加紧努力减少库存。从微观角度看，主要工业产品的产出增长率上升较少，下降较多，尤其是钢铁和水泥的产出增长率出现负增长。然而，发电增速保持稳定，主要是由于10月份服务业生产指数增速平稳小幅上升，表明服务业保持稳定。

房地产基础设施拖累投资。1-10月，全国固定资产投资增速继续回落至4.2%。其中，私人投资增长率下降到4.4%，反映出投资的内生动力仍然较弱。在三大投资类型中，制造业投资增速有所回升，其中装备加工业投资增速普遍回升，主要来自汽车制造业。年初以来，工业企业利润增速逐季回升，企业中长期贷款增速也连续三个月回升，有利于制造业投资。基础设施投资的增长率略有下降，新老标准下基础设施投资的增长率既有下降又保持在较低水平。然而，全国委员会已提议降低一些基础设施项目的最低资本比率，这有望成为基础设施投资的底线。房地产投资增速回落到较高水平，这证实了房地产投资到位增速再次减弱。但是，由于房地产销售增速连续四个月保持正增长，征地面积增速在过去两个月转为正增长，房地产投资大幅下降的风险降低，抵御能力增强。

消费疲软没有什么亮点。10月份，社会零售额增速为7.2%，规模以上零售额增速为1.2%，增速持平，创下全年新低。就类别而言，基本消费继续减弱，其中食品和饮料、纺织品和服装的增长率下降，日常必需品的增长率保持不变。随意性消费难以改善，其中汽车、石油及产品消费下降扩大，房地产相关消费增速全面回落，只有通信设备消费因基数较低而反弹。总体而言，10月份消费表现低迷，饮食、服装、旅游、居住四大类消费全面下滑，这与受“双十一”影响居民消费出现延迟有关。值得注意的是，10月份占比最高、影响最大的汽车消费增速已明显从第三季度的平均值反弹，这意味着消费增速仍有望在年底前企稳回升。

房地产销售稳定，略有下降。10月份，中国商品房销售面积同比增长1.9%，略低于8月和9月份，但仍高于今年前7个月。10月份，抵押贷款利率继续上升，但由于一些房企的“量价比”，低端城市的房地产销售依然强劲，使得整体房地产销售保持稳定。得益于第三季度以来的房地产销售和竣工增长率，10月份的征地和新建筑面积增长率均出现反弹。考虑到房地产销售连续四个月实现正增长，连续两个月土地收购实现正增长，新增建设稳定增长在10%左右，房地产投资大幅下降的风险降低，弹性增强。

伟大的放松，而不是滞胀。与9月份相比，10月份经济略有下滑，但仍有触底的希望。在生产方面，高基数效用使出口交货值增长率明显下降，并带动装备加工业生产减弱。随着高基数效用的消退，出口交货值的增长率预计将在11月和12月稳定并回升。发电增长率的稳定也表明服务业在保持稳定的同时仍在发展。在需求方面，利润的底部和信贷的恢复已逐渐稳定了制造业投资，预计国民议会政策的实施也将支持基础设施投资。此外，“双十一”、“双十二”等网购消费势头强劲，有望在年底带动消费改善。从高频数据来看，尽管11月初房地产销售和发电用煤耗略有下降，但仍处于较高水平，表明供需两端保持稳定。总体而言，经济处于下行压力之下，但仍保持5-6%左右的中速增长区间，高通胀难以成为长期趋势，未来经济将迎来大缓和而非滞胀。

11月14日，统计局发布了2019年1月至10月的经济数据。十月份的经济表现如何？以下是我们的解释:

1.工业生产再次疲软

工业增长率再次下降。生产方面，十月份规模以上工业企业增加值同比增长4.7%，环比增长0.17%，均明显低于九月份，表明工业生产再次走弱。

从这个角度来看，主要行业的增长率普遍下降。看看上游、中游和下游:在下游消费品行业，汽车增加了，而药品、农副产品、食品和纺织品都下降了；在中游设备加工行业，电力和金属产品有所上升，而通用设备、特种设备、运输设备、电机和电子产品都有所下降；在中游原材料行业，有色金属价格上涨，而钢铁、建材、橡胶、塑料和化工产品价格均下跌；上游矿业增长率持续下降。其中，钢铁、建材、电子、特种设备等行业增速明显回落。

从这个角度来看，工业生产再次减弱有两个主要原因。

一方面，“抢出口”的高基数影响了装备加工业的再现，拖累了装备加工业的生产。受贸易摩擦加剧引发的“出口热潮”影响，去年8月至10月，出口交货值同比增速反弹超出预期。受高基数效用的影响，今年10月份出口交货值同比下降明显扩大，导致出口依存度高的机电产品和高新技术产品生产减弱。

另一方面，对房地产和基础设施的投资已经放缓，原材料行业也加大了储备力度。受下游房地产和基础设施投资短期走弱的影响，钢铁、水泥等行业加大了去库存力度，生产明显放缓。

从微观上看，主要工业产品的产出增长率上升较少，下降较多。具体来说；上游煤炭产量增速持平；中游乙烯产量增速回升，但粗钢、水泥和有色金属增速均有所下降；下游汽车产量的下降幅度缩小了。钢铁和水泥生产增长率的下降已经变成负数，这也得到相关产业增加值增长率明显放缓的证实。

值得注意的是，作为最重要的物理指标，发电量的增长率保持稳定。从微观角度看，10月份工业增长下滑主要是受钢铁和水泥等传统工业产品产出增长下滑的影响。尽管工业生产与工业用电高度相关，但随着过去几年服务业对经济增长的贡献不断增加，工业和服务业的用电比例也在发生变化。发电不仅涵盖了服务，而且更真实地反映了经济的综合性能。从服务业来看，10月份服务业生产指数同比增速略高于第三季度。在服务业稳定的支撑下，10月份发电量增速也保持稳定。

2.房地产基础设施拖累投资

在需求方面，海关总署此前的数据显示，10月份出口同比下降幅度有所收窄，反映出贸易摩擦的缓解和出口的改善。那么，国内需求表现如何？

固定资产投资增长率下降。先看投资，从1月到10月，中国固定资产投资和民间投资同比分别下降到4.2%和4.4%，10月份同比分别下降到3.4%和1.5%。值得注意的是，私人投资的增长率仍然很低，几乎为零，反映出投资的内生动力仍然很弱。

具体来说，在三大投资类型中，制造业投资的增长率有所回升。从1月到10月，制造业投资增长率反弹至2.6%。一方面，今年以来，工业企业利润增速逐季度回升；另一方面，企业中长期贷款增速连续三个月回升。自下而上的盈利和信贷环境的改善帮助制造业投资增速回升。其中，中游设备加工行业表现良好，运输设备、电子、金属制品、特种设备等行业投资增速普遍提高，而阻力主要来自下游消费品行业，尤其是汽车制造业。

基础设施投资增速略有下降。1-10月，基础设施投资(不含电力等)同比增速。)下降到4.2%，而基础设施投资(包括电力等)的同比增长率。)旧尺度下也降至3.3%。尽管新老标准下基础设施投资增速均有所回落并保持低位，但国务院常务会议提出“完善固定资产投资项目资本金制度”，强调“降低部分基础设施项目最低资本金比例”，有望为基础设施投资奠定基础。

房地产投资增速大幅回落。1-10月，房地产开发投资同比增速降至10.3%，证实了房企资金到位增速再次放缓，10月份同比增速降至8.6%，为全年最低。虽然今年以来房地产投资增速回落到较高水平，但房地产销售增速连续四个月保持正增长，而征地面积增速在过去两个月转为正增长，因此房地产投资大幅下滑的风险降低，弹性增强。

3.消费疲软没有什么亮点

消费增长率再次下降。10月份，全国消费品零售总额同比增长7.2%，增速回落，持平于年内低点；规模以上消费品零售额同比增长1.2%，下降并创下新低。剔除汽车后，社会零售额和规模以上零售额增速分别为8.3%和2.9%，仍低于9月份水平。10月份，消费表现低迷，这并不排除受“双十一”影响而推迟消费的可能，最重要的汽车消费增速也从第三季度的平均值反弹。

按类别划分，基本消费继续走弱。10月份，食品、饮料、纺织品和服装的零售增长率分别为8.2%和-0.8%，两者均持续下降，而日用品的零售增长率持平于12.0%。三个项目的总增长率为5.5%，明显低于9月份。

随意消费很难改善。10月份，汽车、石油和产品零售额分别下降至-3.3%和-4.5%；与房地产相关的家用电器、家具和建筑材料的零售增长率分别为0.7%、1.8%和2.6%，也出现了全面下降；通信设备零售增速大幅反弹至22.9%，但主要是由于去年同期基数较低。总体而言，10月份食品、服装、旅游和住房消费全面下降。

4.房地产销售稳步小幅下降

房地产销售增长率保持稳定，略有下降。10月份，中国商品房销售面积同比增长1.9%，略低于8月和9月份，但仍高于今年前7个月。10月份，抵押贷款利率继续上升，但由于一些房企的“量价比”，低端城市的房地产销售依然强劲，使得整体房地产销售保持稳定。

土地征用和新建筑的增长率都加快了。由于第三季度以来房地产销售和竣工的增长率，10月份土地购买和新建筑的增长率都有所回升。虽然目前房地产企业的融资仍然受到制约，但考虑到房地产销售量已经连续四个月增长，土地购买量已经连续两个月增长，新增建设增长率稳定在10%左右，房地产投资大幅下降的风险已经降低，弹性已经增强。

5.极大的放松而不是滞胀

与9月份相比，10月份经济略有下滑，但仍有触底的希望。未来，经济将迎来一次大的放松，而不是滞胀。

在生产方面，高基数效用使出口交货值增长率明显下降，并带动装备加工业生产减弱。随着高基数效用的消退，出口交货值的增长率预计将在11月和12月稳定并回升。发电增长率的稳定也表明服务业在保持稳定的同时仍在发展。

在需求方面，利润触底和信贷复苏已逐步稳定了制造业投资，而国务院常务会议政策的实施预计将支持基础设施投资。“双11”、“双12”等网购消费势头强劲，有望在年底推动消费改善。

从高频数据来看，尽管11月初房地产销售和发电用煤耗略有下降，但仍处于较高水平，表明供需两端保持稳定。总体而言，经济处于下行压力之下，但仍保持5-6%左右的中速增长区间，高通胀难以成为长期趋势，未来经济将迎来大缓和而非滞胀。

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