向同一方“高买低卖”资产，融捷健康资产交易耐人寻味！

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红色周刊记者|刘杰

近日，容杰健康收到深圳证券交易所的询证函，主要是关于其拟出售公司子公司瑞宇健身的事宜。《红色周刊》的记者发现，上市公司以高价卖出标的资产，又以低价卖出。因此，交易完成后，上市公司可能会损失数亿元，其出售资产的定价合理性值得怀疑。此外，《红周刊》记者发现，目标公司涉嫌利润调整，这使得上市公司的交易非常有趣。

对高买低卖交易定价合理性的质疑

2020年7月17日，容杰健康发布《重大资产出售报告书》(以下简称《报告书》)草案，拟以现金交易方式将上海瑞宇健身休闲用品有限公司(以下简称“瑞宇健身”)100%的股权以3500万元的价格出售给陈伟。事实上，标的资产是融捷健康在2016年以1.98亿元的价格收购的，陈伟是此次收购的交易对手之一，当时持有瑞宇健身90%的股权。

这意味着容杰健康在同一个交易对手身上花费了近2亿元，但又以3500万元的价格将它卖了回来。如果你高买低卖，上市公司将损失1.63亿元。

事实上，此次资产出售最大的疑问在于对基础资产的两次评估。报告称，融杰健康采用资产基础法作为最终评估方法，以2020年3月31日为评估基准日。瑞宇健身的净资产账面价值为3639.74万元，评估值为3776.73万元，增值率仅为3.76%。

2016年容杰健康收购瑞宇健身时，最终评估方法采用收益法，评估基准日为2015年12月31日。瑞宇健身的净资产账面价值为1584.64万元，评估值为1.98亿元，增值率高达1149.5%。

比较以上两笔交易不难发现，上市公司在收购资产时，采用收益法进行评估，目标公司的溢价高达11倍，但在出售资产时，采用资产基础法，以接近目标净资产账面价值的低价出售。为什么？我们应该知道，此次交易中瑞宇健身的净资产较前次收购增加了129.7%，但其估值却大幅下降，明显缺乏合理性。这些疑虑的存在不可避免地使人们怀疑这种交易定价的公平性。

此外，尽管本次采用资产基础法对标的资产进行评估，但报告显示，标的资产的市盈率为1.04，比可比上市公司的平均水平低1.69，这意味着标的资产的定价低于市场平均交易价格，交易定价的合理性不足。

涉嫌利润调整

令人费解的是，为什么容杰健康以高价收购的资产要低价出售？对此，上市公司在报告中表示，“此次出售的目的是，瑞宇健身自2019年以来经营状况不佳，业绩大幅下滑，净利润出现亏损，极大地拖累了上市公司的整体业绩。”这表明上市公司希望剥离亏损资产。然而，《红色周刊》记者发现，标的资产的损失仍有利润调整的嫌疑。

2019年，瑞宇健身的净利润损失为3482.16万元，该期间的损失与该期间费用的大幅增加和资产减值准备的计提不无关系。让我们一个一个来看。

首先，瑞宇健身2019年实现营业收入1.59亿元，同比下降24%，销售费用和管理费用分别为4433.06万元和1108.91万元，同比分别上升46%和302%。可见，瑞宇健身的期间费用与营业收入成反比。

根据常识，在销售不景气的情况下，公司的期间费用应该减少，尤其是销售费用不应该逆着趋势增加，但瑞宇健身却有相反的情况。

从费用明细来看，瑞宇健身销售费用的上涨主要是由于员工工资同比上涨72%，而管理费用的上涨则是由于员工工资同比上涨240%。根据上市公司2020年6月15日致深圳证券交易所的询证函的回复内容，销售费用中员工薪酬的增加主要是由于公司对高管薪酬采取了分步销售提成政策，销售额在1.2亿元至2.5亿元之间，因此，2019年其高管薪酬超过了240万元的销售提成。至于改变薪酬政策的原因，上市公司表示，“是因为2019年初瑞宇健身提出高管薪酬远低于市场水平。”

令人困惑的是，在2018年之前，当员工的工资远远低于市场水平时，他们每年都盈利。2019年，瑞宇健身以不损失绩效为代价，为员工制定了更高的薪酬政策。为什么销售收入反而急剧下降？此外，为什么他们没有在2018年前加薪，而是选择了2019年？

其次，瑞宇健身2019年的资产减值损失为11，445，500元，主要是存货积压造成的。然而，瑞宇健身2018年和2019年的存货周转率分别为4.65和4.56，这表明瑞宇健身2019年的存货周转率与2018年相比只略微下降了0.09，那么上市公司说目标公司本期资产的存货积压来自哪里？如果瑞宇健身的产品真的滞销，导致大量库存积压，为什么不在2018年之前计提减值准备，而只在2019年计提？

事实上，瑞宇健身选择在2019年大幅提高员工工资，还是在2019年计提巨额资产减值准备，背后似乎还有另一个原因。

根据2016年的收购草案，当一家上市公司收购瑞宇健身时，双方就业绩承诺达成一致。根据承诺，瑞宇健身于2016年至2018年实现净利润分别不低于1520万元、1940万元和2240万元。从2016年到2018年，瑞宇健身实际实现净利润总额为6051.54万元，绩效承诺完成率为103.14%，可以说是准确的踩线。

因此，似乎不难理解瑞宇健身在2019年采取了上述一系列“行动”。如果瑞宇健身在2019年前加薪或计提资产减值准备，将不可避免地损害其净利润，因此其履约承诺难以兑现，交易对手可能面临履约补偿义务。结合此次交易，2019年的业绩承诺已经完成。瑞宇健身一方面累积了资产损失，另一方面增加了高管薪酬，导致公司业绩大幅下滑。在这种情况下，这次低价出售资产更为合理。

问题是，如果是这样的话，瑞宇健身2019年的亏损很可能是前几年盈利较高的结果，所以上市公司低价出售目标公司以剥离亏损资产的解释是站不住脚的。然而，在以牺牲上市公司利益为代价的高价买入和低价卖出的交易背后，似乎还有更有趣的东西。

(本文中提到的个股只是举例分析，并没有提出买卖建议。(