中信证券明明：政治局会议三大任务 六大要点

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总的来说，这次会议与7月份的会议相比变化不大，当前的经济增长也在政策的共识范围之内。虽然财政政策是稳定增长的主导，但其力度和节奏相当稳定。据预测，明年的“十三五”计划、小康社会和三个攻坚战是重要的政策目标。为此，有必要在金融方面做出强有力的努力，与此同时，仍有必要放松货币政策，因此政策可能倾向于与结构性货币政策、财政政策和产业政策相协调。

12月6日，中共中央政治局召开会议，分析研究2020年经济工作。从会议传达的信息来看，深化改革、扩大开放、提高宏观调控的前瞻性、促进区域经济发展将成为明年经济发展的重要趋势。

中信证券(600030)固定收益分析师明明认为，与7月份的会议相比，目前的经济增长处于政策的理想区间。虽然财政政策是稳定增长的主导，但其力度和节奏相当稳定。据预测，明年的“十三五”计划、小康社会和三个攻坚战是重要的政策目标。为此，有必要在金融方面做出强有力的努力，与此同时，仍有必要放松货币政策，因此政策可能倾向于与结构性货币政策、财政政策和产业政策相协调。

焦点1:基于中期目标，表达更加积极。从表述上看，本次会议对2019年的经济工作给予了高度肯定。在展望明年经济工作时，本次会议的重点是确保圆满完成2020年结束的三项任务。此外，本次会议对后续经济走势更加乐观，同时也强调了以我为主的决心。

焦点2:政策刺激应该是“稳定的”和“活的”。本次会议没有直接提到财政货币政策的相关内容，但“宏观政策要稳定，微观政策要活跃，社会政策要支持”，表明在稳定增长的大方向下，财政货币政策将更加稳健。此外，本次会议首次提出要“提高宏观调控的前瞻性、针对性和有效性”，明年财政政策和货币政策的结构性特征可能会更加明显。

重点3:“保证稳定”和“防范风险”。这次会议是继今年7月政治局会议上提到的“保证稳定”的声明之后召开的，进一步反映了高层在总的原则上强调“争取稳定”；另一方面，避免系统性金融风险仍是政策的底线。

焦点4:没有提到“没有猜测”？本次会议没有提到房地产调控，但我们认为，没有提到“无房无炒”并不意味着政策缺位，而是表明当前房地产市场整体运行在一个理想的范围内，“保持稳定”是当前政策的重点。目前，房地产政策已进入适度阶段，房地产周期的特点是量价分离。在未来房价稳定的背景下，房地产开发将会以不变的速度回报。

焦点5:你对明年的基础设施建设有什么看法？这次会议强调“加强基础设施建设”，这仍然是反周期调整的重要力量。预计明年新增特殊债务规模可能与赤字比例相当，基础设施投资增速也将得到修复。

重点6:党建工作的重点是“扶贫”。加大扶贫力度可能是当前党建工作的重中之重，预计明年空房将继续加大扶贫力度。

从内容上看，这次政治局会议与今年7月召开的政治局会议相比没有太大变化。尽管对经济基本面和宏观政策调整的描述已经微调，但总体方向没有改变。此外，制造业、基础设施建设和房地产等关键行业在本次会议上的发言相对较少，当前的经济增长也在政策共识范围之内。尽管财政政策是稳定增长的主导因素，但刺激的强度和节奏将是“稳定的”。回顾过去，明年将进入“十三五”规划和全面建设小康社会的最后阶段。结合此次政治局会议的声明，实现短期和中期目标的压力很小，因此明年不太可能大力刺激财政政策。但是，考虑到保持稳定和防范风险的目标，货币政策仍需宽松，但力度和节奏可能更加灵活，政策组合也可能倾向于与结构性货币政策、财政政策和产业政策相协调。对于债券市场而言，节奏稳定的金融和方向宽松的货币有望为债券市场奠定相对安全的配置基础，反弹时的买入策略仍占主导地位。

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2019年12月6日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。我们认为以下六点值得注意:

焦点1:基于中期目标，表达更加积极

从表述上看，本次会议对2019年的经济工作给予了高度肯定。在回顾2019年的经济工作时，中央政治局会议提到“三大战役取得重要进展，改革开放迈出重要步伐，供给方面的结构性改革继续深化”，“十三五计划主要指标的进展与预期一致。”全面建设小康社会取得新的重大进展。与2018年12月的政治局会议相比，“改革开放继续深化...三大战役开局良好，供方结构改革进一步推进”

在展望明年的经济工作时，本次会议的重点是确保圆满完成将于2020年结束的三项任务。2018年12月，中共中央政治局会议提出要“继续打好三大战役”，“保持经济持续健康发展和社会全面稳定，为全面建设小康社会奠定决定性基础”，这次政治局会议的表述改为“实现奋斗百年第一的目标”，“坚决打赢三大战役”，“确保全面建设小康社会和“十三五”计划的顺利完成”。相比之下，这次会议，

此外，本次会议对后续经济走势更加乐观，同时也强调了以我为主的决心。这次会议增加了“中国经济在保持稳定和长期改善的同时取得进步的基本趋势在现在和将来都没有改变”的内容，这实际上包括了对中国当前和未来经济环境的肯定；在外部环境方面，这次会议提出要“增强必胜的信心，善于把外部压力转化为深化改革开放的强大动力，把自己的事情做好。”与去年年底政治局会议的声明相比，“增强紧迫感...增强信心，把握主动，坚定不移地做好自己的事情”，这次会议进一步强调了政策应对内外风险和变化的决心。预计明年，它将着眼于自身情况，稳步推进三大任务的完成。

关注2:政策刺激应该是“稳定的”和“活的”

本次会议没有直接提到财政货币政策的相关内容，但“宏观政策要稳定，微观政策要活跃，社会政策要支持”，表明在稳定增长的大方向下，财政货币政策将更加稳健。事实上，近几年12月召开的政治局会议并没有明确规定货币政策或财政政策的方向，更具体的政策部署可以等到12月中下旬的中央经济工作会议。但是，这次会议提出的“宏观政策要稳定，微观政策要活跃，社会政策要有支撑”的政策框架，可能会进一步指向下一阶段的政策方向。“宏观经济政策要稳定”和“社会政策要支持”，即在国内经济下行压力大、外部环境风险和调整明显增加的背景下，要优先考虑稳定增长，加强反周期调整。而“微观政策要活”意味着在保持经济稳定和长期良好基本趋势不变的进步背景下，政策的步伐和力度应该是缓慢的，财政政策应该量入为出，货币政策应该避免泛滥。

此外，本次会议首次提出要“提高宏观调控的前瞻性、针对性和有效性”，明年财政政策和货币政策的结构性特征可能会更加明显。在财政政策方面，今年的财政政策更具前瞻性，财政战线下的政策发挥程度远高于往年，但财政对基础设施的拉动作用不明显。原因之一是一些资金流向了土地储备和棚改。预计明年的财政政策将更加注重引导资金流动。在货币政策方面，今年以来，央行通过把握节奏和力度，有效抑制了市场的单边预期，同时通过lpr报价市场化改革，疏通了货币政策传导渠道，降低了实体融资成本。我们预计，明年货币政策边际宽松的方向将保持不变，但节奏和力度将更加灵活:一方面，结构性货币政策将被更多地创造、改进和使用，另一方面，宽松政策不会在一夜之间实现。

重点3:“保证稳定”和“防范风险”

“保持稳定”进一步反映了总的原则上对“在保持稳定的同时取得进展”的高度重视。这次会议贯彻了今年7月政治局会议提出的“确保稳定”的声明，强调“全面做好六个稳定工作，促进稳定增长，推进改革，调整结构，惠民利民，防风险，保稳定”。今年第二季度以来，金融信贷战线之后，经济增速开始回升回落，中美贸易磋商再次发生变化，承包经营事件继续发酵，工业通缩程度逐步加深，国内宏观经济环境面临更大的不确定性。本次会议重新提出“保持稳定”，是对“稳中求进”工作总原则的重申。

这仍然是避免系统性金融风险的政策底线。此次会议再次强调了“确保无系统性金融风险”的必要性。随着新资产管理条例过渡期的临近，银行理财业务整改进展不尽如人意。如果新规定在2020年底前严格按照“一刀切”的方式执行，可能会加剧银行的处置风险，影响金融市场的稳定。因此，我们预计明年的监管政策之后可能会有维持稳定的政策，比如资产管理公司(amc)最近参与解决地方政府隐性债务风险的政策。

焦点4:“不要炒房”？没有提到≠没有

这次会议没有提到房地产监管，但我们不认为这是政策变化的信号。与2019年7月的政治局会议相比，这次会议删除了房地产调控的相关内容，但我们不认为政策会在短期内明显放松房地产。今年上半年，交易量增加，房价显示出上涨的迹象。年初和年中的政治局会议也给出了预防性声明；但是，下半年以来，随着房地产行业融资监管的加强，房地产投资和房价增长率双双下降，出现了前瞻性的房地产监管效果，市场整体趋于稳定。不提“无房无炒”并不意味着政策缺位，而是表明当前房地产市场整体运行在一个理想区间，“保持稳定”是当前政策的重点。

焦点5:你对明年的基础设施建设有什么看法？

重点放在“加强基础设施建设”，这仍然是反周期调整的一个重要起点。与2018年12月的政治局会议相比，这次会议增加了“加强基础设施建设”的内容。结合本次会议中提到的“善用反周期调整工具”，我们认为在稳定增长的背景下，基础设施投资仍将是反周期调整的重要工具。展望明年，预计中央政府和地方政府将继续关注赤字比例、特殊债务和隐形债务的解决。结合我们之前的报告《信用债券手册二——地方政府债务体系详解》，我们认为明年新增专项债务规模可能与赤字比例相匹配，2.8%的赤字比例的3.35万亿专项债务或3.0%的赤字比例的3万亿专项债务可能是一个高概率的组合，基础设施投资增长率也将得到修复。

重点6:党建工作以“扶贫”为重点

加大扶贫力度可能是当前党建工作的重中之重。会议提出要“切实把党领导经济工作的制度优势转化为执政效率，全面做好改革、发展、稳定各项工作，改进领导经济工作的方式方法，完善责任激励机制”，特别指出要“切实保障和改善贫困群众的基本生活”，这表明扶贫工作的成效是衡量领导干部工作质量的重要标准。结合这次中央政治局会议提出的“明年要坚决打好三个硬仗，确保解决贫困问题的目标和任务的实现”的内容，我们认为，这进一步体现了党的领导对“十三五”、“全面小康”、“百年目标”等中长期规划的重视，预计明年空扶贫工作还将进一步加强。

从内容上看，这次政治局会议与今年7月的政治局会议相比没有太大变化。尽管对经济基本面的描述和宏观政策的设定已经微调，但总体方向没有改变。此外，制造业、基础设施和房地产等关键行业没有被写入本次会议。我们认为当前的经济增长在政策的共识范围内。尽管财政政策是稳定增长的主导因素，但刺激的强度和节奏将是“稳定的”。回顾过去，明年将进入“十三五”规划和全面建设小康社会的最后阶段。结合本次政治局会议的声明，我们认为实现短期和中期目标的压力不大，因此明年不太可能大力刺激财政政策。但是，考虑到保持稳定和防范风险的目标，货币政策仍需宽松，但力度和节奏可能更加灵活，政策组合也可能倾向于与结构性货币政策、财政政策和产业政策相协调。对于债券市场而言，节奏稳定的金融和方向宽松的货币有望为债券市场奠定相对安全的配置基础，反弹时的买入策略仍占主导地位。

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