实控人身败名裂 新城系商业帝国危机四伏

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尤菲菲绘画

如果皮肤不存在，头发就会附着！一旦声誉和品牌的基石被打破，公司打造的“住宅+商业”两轮驱动模式将难以继续，这将成为新城和新城的负面品牌，甚至拖累商业项目的运营。短期内，“新城部”需要面对融资渠道的逆转。新城控股有限公司(601155)的控股股东扶余发展目前占其总持股的一半以上。随着股价的持续下跌，扶余发展能否及时补充质押品，保持自身资金链的稳定也相当关键。没有对因果的无知。王振华的恶行及其产生的巨大冲击波刚刚开始影响新的城市体系。

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新城控股的实际控制人王振华因涉嫌猥亵女孩被捕，这在资本市场、房地产行业和金融界引起了巨大的轰动。

7月4日，三大上市平台——新城控股、新城发展控股和新城悦(合称“新城部”)均大幅下跌。其中，新城控股在同一天一句话就倒下了，每天累计卖出订单超过3亿张，相当于约一半的流通股股东(与王振华无关)在同一天挂出卖出订单，涉及资金超过120亿元。

虽然上市公司很快与王振华断绝关系，但《上海证券报》记者发现，此案将对新城系统造成连锁反应，后果不堪设想。

信誉和信用是公共企业的基础，随着王振华事件的发生，新城市体系的这两个要素迅速瓦解，建立在此基础上的商业模式和经营成果也将面临巨大的变数。

从品牌声誉的角度来看，由王振华创立的新城、五岳等一系列品牌，都因个人的破产而黯然失色。

从商业模式来看，过去几年推动新城市体系快速发展的“住宅+商业”两轮驱动模式——“利用五岳商业品牌与当地政府谈判，换取低价获得住宅用地的机会”——将戛然而止。哪个地方政府愿意与王振华控制的公司如此密切地合作？

从信贷资金的角度来看，与新城部相关的金融机构正在密切关注公司的资金链。考虑到公司最初得意洋洋的风格，如果金融机构借钱，践踏的风险不应该被低估。

根据运营数据，为了更好地筹集资金，新城控股在过去两年实施了激进的财务报告制度，创造了反向高增长的形象。这时，随着品牌的崩溃和资金链的突然收紧，高估的账面价值将失去支撑，甚至成为对抗其表现的“毒药”。

商业模式已经失去了基石

"这对新城市的打击是巨大的。"这是面试过程中最常听到的句子。

在过去的几年里，由王振华控制的新城控股被认为是房地产行业的一匹黑马。特别是2017年和2018年，在房地产继续调控的情况下，新城控股的销售额和销售面积持续快速增长。2018年，合同销售额达到2210.98亿元，同比增长74.82%。

新城控股如何实现上述增长？答案在于其“住宅+商业”的两轮驱动模式，即利用核心商业品牌“五岳”进入三四线城市，这是一个非常渴望中高档企业作为筹码，以较低的价格获得配套住宅用地，从而实现销售额和净资产收益率的同步增长。

有财经评论员告诉记者，仅从业务发展的角度来看，近两年新城发展迅速，商业地产以其适中的规模、位于郊区核心位置、符合三、四线消费需求的业务布局等特点获得了市场认可。

“在新城目前的模式下，企业和企业家的声誉非常重要。在这种邪恶的行为被揭露之前，王振华被认为是一个优秀的企业家，这可以从他众多的社会地位中看出。但现在，每个人都看到了他邪恶的一面，不仅摧毁了王振华的个人声誉，还摧毁了新城、五岳等与他一直关系密切的品牌。”一些内部人士这么说。

如果皮肤不存在，头发就会附着！一旦声誉和品牌基石被打破，建立在此基础上的“住宅+商业”两轮驱动模式将难以延续，将成为一个带有负面品牌的新城市，甚至可能拖累商业项目的运营。

上述知情人士还表示，房企与地方政府打交道的频率更高，其中民营企业家发挥了关键作用，尤其是王振华，这位灵魂人物的许多资源都依赖于他的个人魅力和技能。如今，曾经支撑公司快速发展的“住宅+商业”两轮驱动模式的衰落是可以预测的。

至于快速换人的操作，业内人士表示，新任董事长王孝松濒临死亡，一时无法建立自己的人际关系和管理体系，这是一个巨大的挑战。

资本链突然面临压力

与失去灵魂支撑的商业模式相比，“新城市体系”需要在短期内面对融资渠道的逆转。

“我们正在密切关注新城控股及其关联公司的资金链，我们还在与其他金融机构沟通。”一位金融机构风险控制相关人士告诉记者。他认为，全社会在王振华问题上有共识，金融机构也不例外，并将根据规则采取相应措施。另一家金融机构的一位相关人士也表示，由于新城的快速扩张，它之前已经被列入观察名单，现在肯定会更加谨慎。

这种担忧已经在债券市场表现出来。7月4日，15只新城01和19只新城02的相关债券均大幅下跌，但此时新城控股及相关债券的信用评级仍为aaa。上述风险控制人员认为，评级机构可能仍在进行计算。如果信用评级确实因公司发生根本性变化而降低，将对公司债券产生重大影响，进而影响公司的融资效果。

市场之所以如此关注新城市体系的资金链，与其房地产业和自身发展密切相关。

一些业内人士表示，房地产是一个资本密集型行业。2018年，公司经营活动现金流出总额为1032.6亿元，投资活动现金流出总额为1286.04亿元。如果金融机构判断存在风险，减少金融支持，甚至停止提供新贷款，这将对公司的运营形成严峻考验。

在过去的几年里，在新城市体系取得快速发展的同时，杠杆率也在不断上升。例如，新城控股的资产负债比率继续保持高位，2016年至2018年平均约为85%。扣除预收账款后，公司2018年的净负债率为51%；流动负债与权益的比率从2015年底的346.4%飙升至2019年第一季度末的804.45%。

在2018年年报的询证函中，交易所还提到，考虑到公司经营活动和投资活动的净现金流量之和，发现2016年、2017年和2018年均为负值，分别为-6.1亿元、-102.41亿元和-161.96亿元，并要求公司予以说明。新城控股解释说，该公司仍处于稳步扩张阶段，有大规模资本支出的计划和安排。总体而言，公司资本充足，抗风险能力强，融资渠道丰富，货币资金余额稳定。

现在，新城控股有没有丰富的融资渠道和较强的抗风险能力？

另一个紧迫的金融压力来自二级市场。目前，新城控股有限公司的控股股东扶余发展占其总持股的一半以上。随着股价持续下跌，扶余发展及时补充质押品并保持自身资金链稳定也至关重要。

表演“装饰”是不可持续的

查阅相关经纪研究报告，许多机构都对新城控股的盈利能力表示赞赏。然而，记者发现，2018年受到高度赞扬的表现意味着“打扮”。

2018年，新城控股实现净利润104.91亿元，首次突破100亿元。你可以仔细阅读它的年报数据，它的含金量并不像表面数据那样丰富多彩。

首先，在公允价值计量模式下，公司2018年投资性房地产公允价值变动收入为28.09亿元，同比增长209.02%，占母公司净利润的26.78%。但是，行业惯例是采用成本法，无论投资性房地产的公允价值如何变动，都不应影响当期净利润。

从另一个角度来看，如果商业地产“五岳广场”的经营效果因王振华案的影响而达不到预期，新城控股应根据会计政策的连续性，在其后每年计提投资性房地产的公允价值损失。即使2018年底前407.58亿元的原值的10%被留出，它也会吞噬掉公司40亿元的净利润。

其次，2018年，新城控股通过收购少量股权，使归属于母亲的净利润增加了6.77亿元，进一步影响了归属于母亲的净利润。像上面提到的公允价值计量一样，这些只是会计账簿的“数字游戏”。

第三，新城控股在利息支持资本化、坏账准备比率等诸多方面“与众不同”，是公司2018年当期净利润快速增长的原因。

例如，公司2018年的资本化利息支出为88.5亿元，占利息支出总额的94.58%，占母公司净利润的84.36%，远远超过行业领先企业40%-50%左右的水平。就坏账准备率而言，截至2018年末，公司其他应收款448.68亿元，其中部分超过一年，公司的坏账准备率分别为0.1%和1%。

仅从上述数据可以初步计算出，如果新城控股在2018年年报中采用与行业类似的审慎会计计量，则返还给母公司超过100亿元的净利润可能要对折，仍处于正常运行状态。现在，当公司遭遇黑天鹅事件时，其随后的经营业绩会迅速变化和恶化吗？

断臂是不可避免的

突如其来的变化，作为上市公司，新城三大上市公司何去何从？成千上万不幸卷入其中的投资者怎么办？许多受访者认为挑战是巨大的。

被任命为公司新董事长的王粲·宋啸扭转了局面？从目前的情况来看，恢复公司的品牌几乎是不可能的，所以最好是重新创建一个新的品牌。此外，稳定企业高管和员工也不容易。

一些券商分析师表示，公司原有的高周转率模式将难以为继，企业将被迫降低杠杆率，依靠自有资金缓慢发展。换句话说，当品牌崩溃，资本链继续承受压力时，“没有武器的生存”将是无助和有效的。

幸运的是，新城控股拥有相当雄厚的财务背景。据嘉里统计，截至2018年底，新城控股的土地储备总值为9397亿元，土地储备建筑面积为7538万平方米。2019年上半年，新城控股新增建设用地1571.8万平方米，新增建设用地排名第三；新增增加值约1770.4亿元，新增增加值排名第五。在商业地产方面，公司在2018年年报中披露，本期公司实现了80个大中城市和96个复杂项目的布局，共开设了42个五岳广场，总开放面积390.4万平方米。

没有对因果的无知。王振华的恶行及其产生的巨大冲击波刚刚开始影响新的城市体系。