沪伦通会带来怎样的金融创新备受期待

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□蔡恩泽

继沪港通和深港通的有益尝试之后，呼伦通是中国资本市场对外开放的重要阶段性成果。这不仅将促进国内证券公司的跨境证券业务，还将促进资本市场的双向开放，拓宽国际化水平，促进上海国际金融中心的建设。

经过四年的准备，呼伦通终于到了。在伦敦举行的第十届中英经济金融对话前夕，呼伦通于周一正式举行了揭幕仪式。a股市场开辟了通过伦敦这个老牌国际金融中心与全球资本市场互联互通的主要渠道。呼伦通指的是伦敦和上海股市之间的互联互通。其逻辑是，人民币被出口到伦敦的离岸市场，这样伦敦的人民币就回到了上海，载体是上海股票和伦敦股票。

根据现有的安排，呼伦通采用全球存托凭证的方式，即gdr。中国企业发行在伦敦证券交易所上市交易的gdr，而伦敦证券交易所的富时成分股发行在上海证券交易所上市交易的gdr，使双方投资者都能在一定程度上投资和交易对方交易所的上市对象。华泰证券14日晚宣布，全球存托凭证(gdr)最终发行价为每份20.5美元，行使超额配售选择权前的GDR发行数量为7501.36万张。这将是a股公司发行的第一张全球存托凭证，华泰证券也将成为首家在“a+h+g”上市的公司。

呼伦通是中国资本市场逐步对外开放的重要阶段性成果。从沪港通、深港通到呼伦通，中国资本市场的开放度正在逐步扩大，并与全球市场紧密相连。如果要彻底清理a股市场，就必须以法治和全过程风险监控的正常监管为基础。然而，中国市场的发展和中国的全球市场地位不能容忍封闭的自我完善。只有在全球资本市场的全面竞争中，我们才能锻炼抵御风险的能力，提高对全球资本的吸引力，在对外开放中变得健康和成熟。只有这样，我们才能与中国的全球地位相匹配，才能与人民币国际化和汇率市场化的目标相统一。呼伦通的推出不仅将促进国内券商跨境证券业务的发展，还将促进中国资本市场的双向开放，拓宽国内资本市场的国际化水平，推动上海国际金融中心的建设。特别是在当前单边主义和保护主义的困扰下，呼伦通有利于推动资本流通的全球化，给全球化带来信心。

一些人担心，有了呼伦通，qfii(合格的外国机构投资者)将被冷落，或被挡在“资金通道”之外。事实上，由于伦敦是一个国际大都市，也是一个成熟的资本市场，国际资本基本上没有限制，国际金融资本可以直接在伦敦开户参与a股市场交易，迂回进入中国大陆市场，无需通过qfii审批。然而，从顶层设计的角度来看，呼伦通和qfii是两种不同的机制、不同的政策和不同的制度要素，它们“面对面”的机会较少。

首先，经营实体是不同的。呼伦通是呼伦通证券交易所与qfii之间的合作，是资产管理公司的跨境投资。上海证券交易所和伦敦证券交易所是呼伦通的政策载体，证券交易所的主要职责是证券市场监管。qfii的政策载体是资产管理公司，负责维护和增加资产价值。他们的责任不同。证券交易所和资产管理公司都是开放资本市场的重要渠道，但总体而言，它们之间几乎没有业务交集。其次，投资方向不同。沪港通包括中国大陆投资者投资伦敦股市的沪港通和中国大陆投资者投资中国股市的沪港通，是双向的投资方向，来去自由。Qfii是单向的，对海外投资者有一定的单向引导作用，是从海外向国内投资。因此，尽管呼伦通和qfii重叠，但它们不能完全取代覆盖面。此外，投资目标和配额是不同的。在呼伦通运营的初始阶段，富时100指数将是早期的基准。富时100指数成份股主要是金融、能源和消费等传统行业。它是一个典型的蓝筹股指数，其利润与经济周期密切相关。该指数的另一个主要特征是其成份股中有许多大型跨国企业，因此其海外收入较高。呼伦通也有一定的配额限制。海外企业在上海证券交易所上市，市值不低于200亿元人民币，个人投资门槛不低于300万元人民币。然而，qfii投资者不能直接选择目标，必须通过一定的产品来吸引资金，才能进行投资，其投资总额已经从1500亿美元增加到3000亿美元。此外，跨境资本管理方法也不同。随着人民币国际化，离岸市场的融资活动必须发展，必须有一座连接在岸市场和离岸市场的桥梁。呼伦通开通了人民币“外部流通”受阻的渠道，采用封闭路径管理，留存资金需要通过原有路径返还，不能留在当地市场。而qfii可以留在本地市场。

事实上，呼伦通和qfii可以互补。沪港通实施时有很多限制。例如，沪港通不能买卖在上海证券交易所上市的债券和基金以及在深圳证券交易所上市的证券产品，而qfii则不受此限制。届时，外国投资者可以根据人民币和美元的市场情况，在呼伦通和qfii之间进行选择，或者同时使用呼伦通和qfii进行投资，以实现资本投资效益的最大化。此外，沪港通可以充分发挥后发优势，充分吸取沪港通的经验教训，调整相关政策。呼伦通的开通不涉及跨境投资者，两地市场也没有直接的增量资本进入，但投资对象和品种都在不断增加。

沪港通和深港通的有益尝试之后，呼伦通是中国证券市场走出去的第一步。在呼伦通的过程中，我国相关部门将进一步与英国证券部合作。据英国财政部称，在上海证券交易所上市的260家公司可能有资格在伦敦上市。同时，合格的英国上市公司也有机会进入中国庞大的资本市场，从而扩大投资者基础。伦敦证券交易所作为最早也是最成熟的证券市场，有许多先进的经验可供我们借鉴，呼伦通能够带来什么样的金融创新是值得期待的。

(作者是苏静媒体的首席分析师和金融专栏作家)