央行“缩量续作MLF+逆回购”背后“锁长放短”把好货币供给总闸门

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4月17日，央行发布通知称，为保持银行体系合理充裕的流动性，根据当前流动性需求的期限结构，中国人民银行当天推出了1600亿元7天反向回购和2000亿元1年期中期贷款业务。中标率分别为2.55%和3.30%，与以前相同；当天，3665亿元的一年期mlf到期，实现了65亿元的净流动性提取。前一天，即4月16日，央行在连续18天暂停公开市场操作后，重启了400亿元人民币的反向回购操作。4月16日和17日，公开市场的净投资为335亿元。

“mlf减持续集+反向回购”组合背后，反映了央行货币政策操作的微调。中国民生银行首席研究员文彬表示，考虑到宏观基本面、央行货币政策走势和市场整体流动性，可能没有必要全额更新mlf进行套期保值，而是将长短结合起来，在确保市场整体流动性的基础上进行结构性调整。

中信证券研究所副所长明明表示，为了对冲一年期mlf到期及后续纳税压力，央行通过“部分更新mlf+进行反向回购”的方式实现了小额流动性的净回报，以弥补资金缺口。经过一年稳健宽松的货币政策，融资条件和经济基本面显示出稳定和复苏的迹象。3月份，社会融资数据超出预期，而第一季度，经济数据有所回升。货币政策从宽松转向稳健，公开市场操作相对谨慎，主要目标是对冲流动性缺口。

最近，中国人民银行货币政策委员会在2019年第一季度召开了一次例会，会上再次提到“做好货币供应”，强调“不要泛滥”。明明说:“一季度的公开市场操作已经反映了向大门提供资金而不是大洪水的政策思想。自第一季度以来，央行在公开市场操作方面更加谨慎。RRR在一个月内连续两次降息后，央行连续几天暂停反向回购操作，货币政策进入观察阶段。在前期释放大量长期资金后，央行暂时关闭了中长期流动性释放的窗口。显然，这部分的续篇mlf反映了流动性分布结构调整的特点。中长期流动性供应更多地对应于信贷支持。第一季度，在信贷和社会融资数据大幅提振后，货币政策委员会(Monetary Policy Committee)的例会再次讨论了货币政策的选择，即“为总闸门提供良好的货币供应，不搞洪水灌溉”，防范风险，减少中长期流动性供应，为信贷市场降温。

“4月17日，央行的业务规模保持稳定，但在结构上存在差异。这表明，随着经济基本面的改善，央行强调货币政策仍应适度收紧，把握货币供应量的总阀。”文彬表示，此次操作采用mlf代替tmlf，这也表明目前我行对小微企业的贷款继续改善。在货币政策传导机制变得更加顺畅的情况下，央行没有选择低利率的tmlf继续工作，这也在引导市场预期。

明明表示，在信贷和经济数据超出预期的情况下，货币政策将继续保持观察阶段的谨慎态度，“锁定多头、做空”的操作特征突出。4月17日，公开市场操作选择“部分延续mlf+反向回购”对冲基金缺口，同时放弃tmlf等操作，目的明显是稳定短期货币，调节信贷冲动。金融数据和经济基本面企稳回升的预期一个接一个得到验证，货币政策得到认真观察，前期利率上行基础得到巩固。

在央行公开市场操作下，4月17日银行间市场资本价格相对稳定，其中质押式回购利率dr007加权利率约为2.7%，各期shibor利率全面上升，但总体增幅不大。隔夜市净率升至2.9980，创下2018年以来的新高。隔夜资本利率的提高反映了短期资本的短缺，但并不代表资本市场的总体趋势。文彬表示，由于资本市场波动或央行4月17日小幅净退出，央行将在下一阶段调整资本期限结构，以保持市场利率稳定。

“2019年以来，在长期流动性和大规模投资的基础上，央行通过短期工具的套期保值操作稳定了资本利率中心，但货币谨慎导致短期利率波动性加大。”明明表示，面对4月份的流动性缺口，央行重启反向回购操作，并配合长短期流动性投放，总流动性仍处于净投放状态，表明央行有意维持短期资金。