新三板改革迈出实质性一步

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新三届董事会改革征求意见稿发布已经一个多月了，具体制度的落实越来越近。

12月20日晚，中国证监会发布了《关于修改〈非上市公众公司监督管理办法〉的决定》(以下简称《办法》)和《非上市公众公司信息披露管理办法》(以下简称《信息披露办法》)两个重要基础文件，自发布之日起实施。

中国证监会上市公司司司长周桂华表示，这两项法规的出台标志着新一届三板改革迈出了实质性的一步。在上述两项规定的基础上，中国证监会和全国股份转让公司将陆续出台配套规定，包括抓紧制定新三板上市转让、公募资金投资等相关制度，以及部分公司监管指引等监管文件，以促进新三板各项改革措施的顺利实施，更好地为实体经济的优质发展服务。

新三板开创了“公开发行”时代

自2013年《上市公司办法》实施以来，在规范非上市上市上市公司行为、保护投资者合法权益、帮助新三板市场健康有序发展方面发挥了极其重要的作用。然而，随着企业和市场需求的日益多样化，迫切需要一个更加完善的差异化监管和服务体系。

中国证监会发言人常德平表示，《上市公司管理办法》的修订是基于服务于新一届三板的改革，重点是实施面向非特定合格投资者的公开发行制度，优化定向发行机制。在公开发行方面，通过向非特定合格投资者推出公开发行制度，允许上市公司向新三板非特定合格投资者公开发行，并实行保荐承销制度；定向发行方面，通过优化定向发行制度，解除了上市公司在一次定向发行中新增股东不得超过35人的限制，在申请上市时，允许定向发行，内部小额信贷引入自营发行。

据相关市场人士介绍，新股发行制度正式登陆新三板，有利于扩大上市公司融资渠道和规模，提高市场整体融资效率。同时，也有利于增加投资者的种类和规模，有利于新三板市场充分发挥价格发现功能，提高市场流动性，为“转板”机制提供充分条件。

值得注意的是，修订后的《上市公司办法》在发行和承销方面设置了一些灵活的安排，提供了三种定价方式:直接定价、竞价和询价。对此，深湾宏源新三板研究团队刘婧表示，相比a股“线下询价+网上定价”的单一模式，新三板公开发行的自由度更高，为发行人和券商提供了多样化的选择，也给方案的制定带来了挑战。

此外，《上市公司办法》在“审查”方面充分借鉴了科技板块注册制度的理念，进一步优化了公司申请公开股份转让和上市公司发行的程序。具体而言，如果公司需要履行公开发行和转让的行政许可程序，国有股转让公司将首先出具自律性意见，中国证监会将在此基础上予以批准；发行后股东人数不超过200人的，国有股转让公司应当进行自律检查。相关市场参与者认为，《上市公司办法》充分体现了简政放权的理念，进一步强化了国有股转让公司的一线监管责任。

值得一提的是，修订后的《上市公司办法》进一步强化了中介机构的责任，创新了监管方式，确定了差异化信息披露原则，并敦促公司规范运作。

建立差异化的信息披露制度

信息披露制度是新三板市场的基本制度之一，建立差异化的信息披露制度将有助于促进新三板不同层次上市公司的健康发展。

《信息披露办法》包括三个主要内容。首先，从新三板市场和上市公司的实际情况出发，明确上市公司信息披露的基本要求，保证上市公司信息披露的质量；二是建立与分层相结合的差异化信息披露制度，与中小企业不同发展阶段的实际情况和投资者的信息需求相匹配；第三，中国证监会的行政监管应与国有股转让公司的自律监管相结合，加强分工合作，形成高效的监管机制。

对此，深湾宏源证券研究所的桂表示，新三板实施差异化信息披露制度主要是由新三板的特点决定的。新三板上市公司众多，层次各异，需要不同的制度安排。管理层的信息披露规定与董事会换届的制度安排相匹配，对相关企业提出了更高的要求，有助于更好地推动新三板的发展。

早在去年11月，国有股转让公司发布的《上市公司信息披露规则(征求意见稿)》(以下简称《信息披露规则》)就提出了对上市公司中期报告和定期报告在基层、创新层面和选择层面进行差异化披露的安排。具体内容包括选定公司的披露要求一般针对上市公司。除定期报告外，它们还要求披露业绩预测和快速报告；创新型公司需要以不同行业的披露要求为切入点，按时披露年度报告和中期报告，不强制披露季度报告；基层公司实行以风险防范为导向的底线监管，重点是年度报告和半年度报告的披露。

对此，相关人士表示，信息披露制度是新三板市场的基本制度之一。在新三板全面深化改革的背景下，《信息披露规则》的修订与实施公开发行、增加选择层、促进不同层次信息披露制度的安排、督促上市公司“实话实说”等改革措施相联系，有利于提高上市公司信息披露质量。

后续改革措施值得期待

新三板改革是今年资本市场的焦点之一。最近召开的中央经济工作会议提出要稳步推进创业板和创业板的改革。

东北证券研究总监傅立春表示，从中央经济工作会议的内容来看，资本市场改革的重点落在创业板和新三板上。目前，新三届董事会改革已经先行，协商已经结束。预计官方文件将很快发布。对于投资者门槛、投资者适宜性管理措施、转移机制等重大问题，预计后续还会有其他配套政策。

12月20日晚，国有股转让公司同时发布公告，称11月8日发布的六项基本业务规则正在根据征求意见的情况进行修订完善，各项业务规则将在完成相关程序后陆续发布实施，以确保新三板改革各项措施的顺利实施。

安信证券新三板首席分析师朱海滨表示，新三板改革步伐很快，得到了自上而下的大力支持。《上市公司办法》和《信息披露办法》征求意见稿发布仅40多天，征求意见的时间比证监会以前的文件明显缩短。

目前，市场上对新三板改革最关注的方向是投资者适宜性差异化安排、公共资金入市和转移机制。对此，周桂华表示，下一步，中国证监会将继续出台相关的制度规定，包括转板上市和公开发行制度。同时，围绕《上市公司办法》和《信息披露办法》，出台了《特定公司监管指引》、《公开发行信息披露指引》等监管文件。督促股份转让公司做好相关制度的配套发布工作，包括投资者适当性、优化交易方式、完善退市制度等。