评论：货币政策长期超宽松，欧美央行这一招真的好吗？

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每一个记者蔡鼎每一个编辑何建玲

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全球货币政策陷入了无效的无限循环。

2008年金融危机后，由白川方明、让-克洛德·特里谢(Jean-Claude Trichet)和本·卢班纳克(Ben Lubanak)领导的货币政策委员会将日本、欧元区和美国的利率降至低点，推出大规模量化宽松(qe)，并长期维持超宽松的货币政策，他们可能没有想到，十多年后，世界会以货币政策几乎不得不失败的方式结束。

图片来源:商志研究所的联邦储备观察工具

根据商志联邦储备委员会的观察工具，从现在到2021年3月17日美联储公开市场委员会会议，美联储将利率维持在当前0-0.25%的概率是100%。美联储联邦公开市场委员会(Federal Reserve fomc)上周在其货币政策声明中明确表示，利率将保持不变，直到官员们确信美国经济经受住了COVID-19肺炎的考验，并走上了实现最大就业和价格稳定目标的轨道。此外，美联储主席鲍威尔在会后的新闻发布会上也表示:即使(经济)重新开放进展顺利，人们重返工作岗位，也需要很长时间才能实现经济复苏。

货币政策是一门艺术，但这一历史低位利率是否仍能有效刺激经济，应该持续多久，以及何时回归的常规货币政策已成为鲍威尔、拉加德和许多央行行长在实现通胀目标和充分就业的道路上需要面对的首要问题。

不良的长期超低利率。那么，美联储真的应该在明年年中甚至更长时间内将利率保持在接近零的水平吗？这种极度宽松的货币政策真的合适吗？

让我们回顾一下2008年全球金融危机后美联储利率的变化。

2008年12月16日，以本·伯南克为首的美联储将利率降至0～0.25%的历史低点。然而，大多数人没有料到的是，这一接近零的利率持续了7年，直到2015年12月16日，耶伦领导的美联储开始缓慢加息(见下图)。

图像来源:宏中心

比美联储的货币政策更引人注目的是，2008年金融危机后，欧洲中央银行(以下简称欧洲央行)将存款利率从3.25%下调至-0.5%，这导致欧元区的银行和金融体系陷入困境，通货膨胀率明显低于该行接近但长期低于2%的目标。经过几轮量化宽松和量化宽松后，日本仍无法将经济从通缩泥潭中拉出，因此日本央行将利率一路下调至-0.1%

事实上，早在2011年，欧洲央行就特别强调应该重建对欧元区银行体系的信心。它认为，欧元区一些国家的银行融资成本或信贷利率过高，阻碍了货币政策的传导机制。然而，自欧洲央行进入负利率区间以来，已经过去了六年。批评者称，负利率削弱了欧元区已经陷入困境的银行体系，抑制了银行放贷，并鼓励保险公司、银行和储户囤积现金。去年9月，欧洲央行再次降息10个基点，至-0.5%的历史低点。

此前，一些投资银行分析师和经济学家普遍认为，欧洲央行的负利率从长远来看只会损害欧元区的金融体系，欧洲央行的货币政策弹药已经用尽，因此有必要拿出一些新的思路来提振欧元区经济，重建欧元区银行体系的信心。

首先，应该明确的是，长期超低利率绝非好事。这样的利率环境不会从根本上刺激经济快速复苏，也不会使资产价格回归基本面。相反，它会鼓励投机，导致资源配置不当和政府部门杠杆率大幅上升，迫使央行为财政赤字买单，从而形成高负债、低利率的恶性循环。

超低利率环境使政府能够偿还更高的公共债务。据《经济学人》报道，今年以来，为应对COVID-19肺炎疫情对经济的影响，发达国家推出了总额约为4.2万亿美元的财政刺激计划，足以使这些国家的财政赤字达到国内生产总值的近17%，这些国家中央银行的资产负债表也达到各自国内生产总值的10%。这些空-scale刺激措施不仅安抚市场、减少企业倒闭和保护家庭收入，还不可避免地导致公共债务上升。

公共债务的增加也是埋在市场中的一颗定时炸弹。国际货币基金组织(imf)副总裁古泽光弘(Mitsuhiro Furusawa)在7月初表示，在各国政府对新型冠状病毒危机做出回应后，全球公共债务在历史上首次超过gdp的100%。一旦经济恢复正常，(各国)必须建立一个中长期财政框架来管理公共财政。

汇丰银行(HSBC)首席经济学家斯蒂芬·d·金(Stephen d. king)在《货币发行的终结》(The End of Money Release)一书中写道:持续的低利率可能意味着投资者失去了面对风险的意愿和能力，而不是对一个国家的抗通胀能力表示信任。结果，风险资产开始贬值，投资行为逐渐受到限制，经济开始衰退，最终出现通货紧缩。

简世勋认为，低利率并没有为经济的持续发展铺平道路。相反，低利率已经成为严重金融和经济危机的象征。

凯恩斯主义者、前英国金融服务管理局主席王茂林·特纳(·特纳)也在《债务与魔鬼:只有当央行担心货币政策的传导机制遭到破坏和失败时，它才会表明央行将利率降至最低水平并实施了量化宽松，但银行对家庭和企业部门的信贷供应并没有有效扩大。特纳还指出，(金融危机后)缓慢的去杠杆化过程揭示了一个事实:一旦债务过度，所有传统的货币政策工具都是无用的，甚至会产生副作用。

这样，全球货币政策就深深陷入了高负债和低利率的无休止循环之中。

主要经济体的经济指标显示出复苏的迹象。那么，事实真的像美联储上周在联邦公开市场委员会货币政策声明中所说的那样悲观吗？尽管美国和欧元区第二季度的年化国内生产总值均创下历史最大跌幅，但各种经济数据显示，从美国到欧洲的主要经济体都出现了一些经济复苏的迹象。

6月份，美国ism非制造业pmi从5月份的45.4大幅反弹至57.1，远超预期的50，创下今年2月以来的新高；6月份，美国ism制造业pmi为52.6，这是自1月(50.1)以来首次回到荣耀线的顶端，而5月份为43.1；7月，美国ism制造业pmi达到54.2，为2019年1月以来的最高纪录，超过预期的53.6；6月，美国的非农业工作岗位增加了480万个，远远超过了290万个的预期；与此同时，失业率下降到11.1%，预计为12.5%，先前的数值为13.3%

在欧洲，根据欧盟统计局的数据，6月份欧元区19个成员国的零售额环比增长5.7%，欧元区零售额反弹至6月份新的冠状病毒爆发前的水平。欧洲最大经济体德国的工业生产在5月份出现反弹，比上个月增长7.8%。尽管低于10%的增长预期，但它显示了德国经济复苏的迹象；德国ifo企业士气从6月修正后的86.3升至90.5，连续第三个月增长，超过了《经济学人》预测的89.3；德国央行7月27日表示，在政府针对新型冠状病毒采取的财政刺激措施的支持下，德国经济正在反弹，并有可能在今年下半年继续反弹；英国6月份零售额跃升13.9%，超出预期，几乎升至新的冠状病毒爆发前的水平；国家统计局7月初表示，根据其对英国在线招聘广告的研究，英国的劳动力需求可能在5月份触底，然后在6月份略有反弹

8月3日，ihs markit公布了欧元区及其成员国的制造业pmi，显示欧元区及其主要经济体的制造业pmi在7月份总体上超出预期，经过一段时间后，欧元区的制造业pmi在7月份反弹至51.8，超过预期的51.1，这是自2019年初以来的首次。其中，7月份西班牙制造业采购经理人指数反弹至53.5；7月，意大利制造业采购经理人指数反弹至51.9，这是自2018年8月以来的首次；德国制造业采购经理人指数甚至在7月份达到50，这是过去19个月来首次站在荣耀线上；英国制造业采购经理人指数7月份反弹至53.4，创下2019年3月以来的新高。此外，英国7月份订单出现五个月来的首次增长，乐观情绪达到两年来的最大增幅。

在加拿大，5月份工厂销售额环比跃升至创纪录的10.7%，高于路透社调查分析师给出的9.5%的预测。此外，加拿大统计局将该国4月份创纪录的工厂销售额下降幅度(28.5%)略微调高至-27.9%

还需要指出的是，在中国第二季度国内生产总值同比增长3.2%的推动下，全球制造业产业链也开始复苏，这必将对全球经济复苏起到积极作用。

此外，美国和日本已经从制药巨头辉瑞公司订购了数亿种新型冠状病毒疫苗。福西博士上周告诉国会议员，他认为这种新型冠状病毒疫苗可能会在今年年底或明年年初发布，这不是一个梦想。随着疫苗的大规模引进，全球经济复苏只是时间问题。

央行行长已经放弃了货币政策？全球主要经济体货币政策无效的另一个更直接的例子是，近年来，全球主要经济体的央行行长开始公开劝说政府利用预算刺激经济增长:

美国联邦储备委员会主席鲍威尔上个月中旬警告国会不要撤销针对COVID-19肺炎疫情推出的刺激措施。周一(8月3日)，芝加哥联邦储备银行行长埃文斯在电话会议上告诉媒体:财政政策对于更好的前景、更强劲的复苏和更低的失业率、人们安全重返工作岗位以及学生安全上学至关重要。他说，如果没有政府更多的财政援助，总需求可能会成为一个大问题，人们可能会停止消费，经济将真正见底。

图片来源:《金融时报》报道截图

今年5月，澳大利亚央行主席菲利普·卢鲁威在澳大利亚议会上说:财政政策在管理经济周期方面将比过去发挥更重要的作用；英格兰银行行长贝利今年5月也表示，他希望财政政策制定者能够考虑所有刺激方案；自从拉加德就任欧洲央行行长以来，他已经鼓励欧元区19个成员国引入更多的财政刺激措施；日本央行行长黑田东彦去年11月表示，在经济低迷时期，财政政策将比货币政策发挥更突出的作用

也有越来越多的观点认为，世界主要央行的量化宽松政策扮演的是财政政策的角色，而非非常规货币政策。今年6月，英格兰银行宣布将基准利率维持在0.1%不变，但将债券购买计划扩大1000亿英镑。同月，英格兰银行前副行长保罗·塔克(paul tucker)表示，问题在于英格兰银行现在是否已成为英国财政部的运营部门。

此外，量化宽松的一个副作用是，央行不能在不对银行存放的大量电子货币支付利息的情况下提高利率。中央银行为购买政府债券印制的货币越多，电子货币银行在中央银行的存款就越多。如果短期利率上升，央行的存款准备金率也会上升。换句话说，当央行创造货币为刺激计划融资时，它在经济上做的事情与政府发行浮动利率债券非常相似。因此，从根本上讲，中央银行是政府的一部分。

最后，Adail Lutner指出，量化宽松通过推高资产价格刺激经济，因此它将不可避免地加剧贫富之间的不平等。财富增长的大部分收益流向富人，量化宽松让富人变得更富，因此极度宽松的货币政策扩大了贫富差距。因此，当前的政策制定者需要考虑不那么正统和标准的宏观经济政策，例如那些侧重于再分配或致力于减少高度不平等的结构性根源的政策。

美国和欧元区需要这样的衰退。美联储和欧洲央行应该心存感激，金融危机12年后，科维德-19的肺炎危机给了这两家央行一个宝贵的机会，让它们的货币政策回归正常。然而，如果美联储(Federal Reserve)和欧洲央行(ecb)仍将利率维持在当前的历史低位太长时间(例如，前七年)，它将延续高负债和低利率无效使用的无休止循环。目前，世界需要的是信心增长和正常的货币政策。超低利率维持的时间越长，全球经济复苏和去杠杆化的过程就越长。

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